01 / 股市一周综述
· 看行情
本周指数呈现大起大落走势，市场波动显著加剧，基本上就是涨一天跌一天的走势，行情缺乏持续性，并且行业板块间分化特征明显。在这种市场走势下，市场操作的难度加大。从本周指数的表现看，创业板继续延续强于主板的表现。截至本周五收盘，Wind全A小幅上涨0.31%，上证指数几乎平盘报收，深成指上涨1.18%，创业板指上涨2.16%，沪深300指数上涨0.84%，科创50指数下跌0.83%。行业表现方面，申万行业指数跌多涨少，正收益板块10个左右。其中，国防军工、电气设备、休闲服务三大行业板块表现靠前，周度涨幅在8%以上。相比较之下，地产、大金融及TMT三个方向则延续上周的弱势，成为本周市场杀跌最厉害的几大板块，跌幅普遍在3%以上。从本周后半周开始，近期资金集中抱团的白酒板块迎来大批量的深度调整，上下半周走势冰火两重天，对市场情绪和人气的打压较重。综合来看，尽管本周指数涨跌幅度均不大，但多数个股的调整却非常厉害，指数呈现一定的“失真”，反映出市场结构性行情的走势特征。
图1：今年上下半年市场呈现明显的风格轮动特征
资料来源：Wind，华润元大基金研究部
· 论大势
从走势上看，大盘围绕3400点窄幅波动的总体趋势仍未改变，但近期市场波动的幅度却明显加大，这与海外突现“变异病毒”引发外围市场巨幅震荡、内资机构年底业绩兑现期抛压加大及机构抱团个股出现批量调整等因素有关。对于接下来的行情，随着12月份即将过去，内资机构兑现期的抛压也将越来越小。目前市场正在关注“变异病毒”和年底机构业绩兑现问题，若上述因素对A股形成冲击并引发市场休整，则可借助市场调整的机会择机布局明年的“春耕行情”。
中期来看，宏观和中微观方面的数据均显示经济复苏的势头延续，上市公司的业绩将进一步修复，这对权益市场会形成正面的支撑。但随着经济复苏的渐次推进，包括宽松货币政策在内的逆周期调整政策将渐次退出，流动性在边际上难以进一步宽松甚至存在收紧的预期，进而对市场估值会形成一定压制。大势上，我们认为未来将会是由盈利因素接棒流动性因素所主导的结构性行情。
立足于明年的宏观大环境，我们认为基于α驱动的资产可以继续大胆持有，而对基于β驱动的资产，需要保持一定的谨慎。落实到权益类资产，要相应降低对指数上涨空间和收益的预期，并加强对市场波动加剧的应对准备。落实到操作层面，建议降低对指数上涨空间的赋权，重视对行业和个股的精选，继续围绕行业和个股景气度和业绩改善的方向进行布局。
图2：明年股票市场驱动逻辑梳理
资料来源：华润元大基金研究部整理
· 谈配置
短期来看，预计资金仍将围绕光伏、汽车、军工、农业、疫情方向几大板块进行轮动，可择机逢低布局。中期而言，建议依照以下2条主线进行中长期布局：
主线一：仍然看好顺周期&低估值板块的修复行情。新冠疫苗的陆续上市预示着全球疫情的拐点及全球经济增长预期的拐点有望到来，这两个拐点的叠加将利好顺周期品种，顺周期、低估值板块的修复行情至少有望持续到明年1-2季度，建议关注家电、汽车、机械、化工、机场航空等顺周期板块，及估值有绝对优势的大金融板块。
主线二：受益于政策驱动和具备高景气度支撑的行业板块。在高层定调经济高质量发展背景下，科技创新、产业升级、扩大内需等仍是国家未来很长一段时间大力发展的方向。可重点关注：（1）长期看好包括光伏、风电、新能源汽车在内的新能源产业链；（2）景气正逐步复苏的可选消费板块；（3）消费电子、半导体等科技细分领域；（4）军工行业未来几年将保持较高景气度。
02 / 债市一周综述
· 行情复盘
受上周中央经济工作会议定调政策“不着急转弯”，海外“病毒变异”事件突袭，及权益市场波动加剧等因素的综合影响，本周债市迎来回暖行情。具体来看，利率债在阶段性底部徘徊一段时间后本周迎来大涨，2Y、5Y、10Y国债期货主力合约迎来大涨，价格已涨至11月份以来的新高。信用债方面，信用债逐步摆脱违约事件的影响，行情也跟随回暖。转债方面，本周中证转债指数走势偏向震荡，小幅收涨0.18%。
· 资金面观察
本周（12/19-12/25日）央行公开市场累计进行了4300亿元逆回购操作，本周有600亿元逆回购和500亿元国库现金定存到期。因此，本周央行全口径下实现流动性净投放3200亿元。下周以及元旦假期（20/12/26-21/1/3日），央行公开市场将有800亿元逆回购到期，其中周一至周四均到期100亿元，周五（元旦）到期400亿元，恰逢节假日顺延至1月4日到期。从资金面来看，央行本周在公开市场累计进行2500亿元14天期逆回购操作，意在保持资金平稳跨年。在央行精准调配之下，年底市场资金面维持相对宽裕格局，货币市场利率整体呈现下行。国债收益率方面，10年期国债收益率本周呈现加速下行态势，并已跌破近2个月震荡区间。综合来看，预计资金能够平稳跨年。
· 债市展望
明年宏观经济有两条明晰的主线，其一，后疫情下经济持续复苏；其二，稳宏观杠杆率背景下，信用将趋向收紧。具体来看，明年经济增速将向潜在的增长率靠拢，走势上呈现前高后低特征，下半年经济复苏的动能开始走弱。政策方面，稳定宏观杠杆率目标下非常规政策将逐步退出，具体表现为货币政策回归中性、财政赤字率下降、信用扩张周期结束。综合来看，明年债市的核心逻辑将会是控宏观杠杆率下的信用收紧，而经济复苏动能的强弱切换将决定债市趋势性交易机会何时能够出现。
对于明年债市的走势，预计债市在明年上半年很难有趋势性的交易机会出现，随着经济增速逐季走低，经济复苏动能的减弱，利率债在下半年可能迎来契机。本轮利率反弹过程中，10Y国债收益率最高回升至3.30%左右，在可预期的债市基本面环境下，我们预判10Y国债收益率水平有望在当前的3.3%附近水平逐渐构筑顶部，目前利率债已具备一定的配置价值，可左侧开始布局。
图3：目前10Y国债收益率已回升至近10年均值附近
资料来源：Wind，华润元大基金研究部
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